景气周期初期和估值优势提升投资价值

　　家用空调行业的虽然已经进入寡头垄断时期，但由于这种优势地位是在06年行业整体处于困境的情况下取得的，不仅家用空调行业的整体盈利能力较低，销售收入利润率从2003年的4.12%下降到2007年1-5月的2.56%。

　　而且行业领先企业的盈利能力也较低：除美的电器之外，格力电器和青岛海尔分别为2.42%和2.13%，均处于较低水平。

　　前期盈利能力较低的主要原因在于：企业前期基本是以部分牺牲利润来促进市场份额的稳固和提升。随着领先企业竞争优势的稳固，以及中央空调业务逐渐贡献更多的利润，提升盈利能力就成为题中应有之意，而且这就将发生在07年下半年和08年，家用空调行业的平均收入净利率有望逐渐恢复到03年4%的水平，而5-6%将是行业领先企业的合理目标，这意味着企业业绩成长空间仍然巨大。

　　从市场横向比较看，在上证指数达到5500点，沪深300的08年动态PE达到30倍以上的情况下，虽然空调行业上市公司整体的08年动态PE与全部A股相当，但格力电器等行业领先企业的估值相对更低，且更关键的是，格力电器、青岛海尔、美的电器等的未来盈利成长趋势明确、成长空间极大。因此，相对A股市场而言，白电行业的领先企业具备较强的估值优势。

　　在需求的持续增长和盈利能力提升空间巨大的双重作用下，空调龙头企业的业绩改善空间极其巨大、而且趋势明确。因此，在行业处于景气上升初期投资行业中的领先企业将能在较高安全边际下持续分享巨大的成长。

　　彩电行业：黎明前的曙光

　　结构性转型过程中的深刻变化

　　在CRT时代，彩电的技术一直比较成熟、稳定，但随着平板显示技术在电视上的应用，彩电行业的技术进步速度明显加快，预计未来每隔5-10年即会发生一次革命性的突破，技术的革命性突破带来的是行业竞争格局的变化。平板电视的产业链很长，涉及面板的原材料、芯片研发和制造、面板制造、模组制造、整机制造和营销等等，任何企业都不能通吃整个产业链，但掌握上游显示技术的关键领域，及时跟踪把握行业技术发展方向，建立领先的技术优势和成本优势是彩电企业持续发展所必须。

　　我国彩电企业在行业结构转型的初期未能把握平板电视发展趋势，未能在平板上游建立相应的话语权，以至于前期在平板电视领域处于被动地位，行业整体盈利能力出现下滑。但是，对于彩电行业的投资价值，我们认为：

　　彩电行业05、06年处于最低谷，行业处于黎明前的黑暗时期，但07年之后，行业正在发生积极的、深刻的变化，黎明前的曙光初现，行业中部分优质公司正进入业绩快速增长通道，业绩改善空间巨大，投资价值凸现，尤其是那些把握住行业发展趋势，具备优秀的资源整合能力，并在平板显示上游建立了自身竞争优势的企业，例如海信电器、四川长虹。这一观点是由我们对彩电行业发展趋势和竞争格局演变的认识所决定的。

　　供需趋于均衡、企业议价能力提升

　　需求的变化以及供需之间的均衡关系始终是决定一个行业竞争格局的最关键要素。除了未能掌握平板上游关键技术和资源之外，以下因素是影响我国彩电行业盈利能力提升的关键：

　　1、平板电视前期处于市场导入期，规模超常规增长，追求规模而不是盈利成为各企业必然的选择。

　　2、行业供需关系不稳定，面板价格快速下滑且缺乏规律性，与上游合作关系的不稳定和库存跌价损失极大的影响盈利能力提升。

　　3、我国彩电企业的平板业务规模太小，缺乏对上游的议价能力。

　　从产品的周期波动角度考量，彩电企业前期处于新产品替代带来的市场导入期，随着平板电视行业的发展，以上因素已经发生了深刻变化，行业正在进入另外一个周期，一个从最低谷到向上的周期：

　　1、国内平板电视07年已经达到了1000万台的规模，占行业整体收入的62%，平板业务的盈利直接影响企业的业绩，企业开始追求规模和利润并重，与此同时，企业对上游的议价能力提升。

　　2、行业供需逐渐趋于均衡，面板价格步入稳定下滑的通道。

　　平板电视行业是一个全球性的行业，其上游关键部件——面板的供需是全球性的，因此，分析平板电视行业供需关系的演变需要站在全球的角度。

　　从全球平板电视已经由导入期进入到相对稳定的成长期，增速趋于平缓，尤其是07年，增速出现明显下滑，预计同比增长为51%，远低于前期100%以上的增速。

　　中国的平板电视也呈现类似规律，平板电视从2003年不足10万台起步，以超常规的速度迅速达到2006年近500万台，2007年预计将达到1000万台，销量占到彩电市场的22%，销售额占到62%。1000万台和62%对于我国彩电企业有两个重要意义：

　　1000万台意味着我国彩电企业的平板业务规模已经达到相当程度，我国平板电视销量由05年占全球的7.6%提升到07年的13.0%。相应的，我国彩电领先企业的平板业务规模也由05年的20万台以内提升到2007年的100万台，而且预计到09年将达到200-300万台，由于上游面板的充分竞争格局，这一规模是我国彩电企业提升对上游议价能力的最有力保障。海信电器液晶模组项目07年9月的成功量产和TCL液晶模组项目的初步意向都是一个很好的说明。

　　62%意味着平板电视已经占到彩电企业销售收入的一半以上，其盈亏与否直接决定企业的整体业绩。因此，企业从策略上已经进入了平板电视业务规模和利润并重的时期。而行业供需关系和竞争格局的演变也为这种策略的实行提供了条件。

　　在供需趋于均衡的情况下，全球液晶面板价格趋于稳定，正进入稳定下滑的通道。我们认为：作为液晶电视的最关键部件，面板的价格下降不是整机企业亏损的原因，价格下降过快且波动缺乏规律性才是企业平板业务难以获利的关键。而从07年以来，由于上游液晶面板生产商产能过剩，为稳定价格，各面板生产商纷纷在淡季限产保价，导致液晶面板价格在短期上涨之后趋于稳定。但应该看到，液晶面板价格已进入了稳定下滑的通道，面板生产商的限产保价只是短期行为，这是由几个因素决定的：面板原材料价格和面板制造成本呈下降趋势、面板制造行业呈市场竞争格局、面板产能相对略为过剩的局面将持续。只是，未来面板价格下降幅度将明显趋缓，尤其是32英寸以内的面板价格，这对整机企业来说，供应链管理和成本控制都更有规律可循。且通过多年运作，各企业与上游基本都达成了稳定的合作关系。

　　来源：联合证券